투자의 시작과 끝

마지막 업데이트: 2022년 5월 7일 | 0개 댓글
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1. 자산군의 배치를 통한 분산투자 : 같은 종류의 주식을 사는 것이 아니라 다양한 종류의 주식을 섞어서 배치하는 것입니다. 예를 들면 지수연동형 ETF와 국고채 ETF를 같이 매수하는 방법을 생각할 수 있습니다.

가치투자의 원리를 분해하다 (1)

흔히 저렴한 종목을 지속적으로 사고, 비싸진 종목을 파는 것을 ‘가치투자’라고 합니다. 그러나 이렇게 설명해서는 가치투자의 효과가 무엇인지 파악하기 조금 어렵게 느껴집니다. 왜냐하면 아주 복잡한 메카니즘들이 여러가지 섞여 있기 때문입니다. 그리고 투자자들은 이들을 잘못 이해하기 매우 쉬운 것도 사실입니다.

예를 들어보자면, 장기투자를 하는 것을 ‘가치투자’라고 이해하는 사람도 많습니다. 하지만 만약 10년간 투자를 하는 동안 1년만 종목이 저평가였고 9년간은 매우 고평가였다면, 이 사람은 장기투자를 했음에도 과연 가치투자를 했다고 말할 수 있을까요? 우리는 장기투자와 저평가 투자를 자연스럽게 혼용해서 이야기하곤 합니다. 하지만 두가지는 전혀 다른 효과를 가져올 수 있어요.

또다른 예로, 가치투자를 성장성이 우수한 양질의 기업에 투자하는 것으로 이해하기도 합니다. 아래의 문장을 읽으면 굉장히 자연스럽게 읽혀질 것 투자의 시작과 끝 투자의 시작과 끝 같아요. “가치투자자인 A씨는 성장성이 우수한 양질의 기업을 골라서 장기적으로 투자하여 큰 수익을 올렸다”. 그러나 양질의 기업에 투자하는 것은 ‘우량주 투자’라고 합니다. 우량주들은 대체로 저렴하지 않아요. 또한 성장성이 우수한 기업은 대체로 더욱 고평가됩니다. 이를 성장주 투자라고 합니다. 가치투자의 핵심은 역시 저렴한 종목을 고르는 것인데, 필연적으로 성장성이 낮거나 양질도 아닌 기업에 많이 투자하게 됩니다.

오늘은 가치투자의 효과에 대해 깊게 생각해보고자, 수익률을 분해한 논문을 한번 살펴볼 것입니다. 그러기 위해 장기투자의 관점을 잠시 내려놓고, 저평가 종목에 1년씩만 ‘단타’를 친다고 해석해볼게요. 강남 아파트라는 ‘대상’을 사는 방법과, ‘아파트 경매’라는 방법론을 반복하는 것과는 결과에 상당한 차이가 있겠죠? 우리는 대상이 아니라 방법론에 호기심이 생깁니다. 그래서 주기적 단타의 결과를 살펴봄으로서 가치투자 방법론 자체의 효과를 이해하고자 합니다.

미리 퀴즈를 한번 내보겠습니다. 가치투자를 한다는 것은 저평가 기업을 산다는 것이죠. 이 기업들의 수익률은 단순히 시장 전체에 투자하는 것보다 높을까요? 높다면 그것은 기업들이 더 빨리 성장했기 때문일까요? 배당이 높았기 때문일까요? 아니면 밸류에이션이 높아졌기 때문일까요? 도대체 가치투자를 하면 고평가 기업에 투자하는 것보다 무슨 이유 때문에 수익률이 높아졌을까요?

제가 오늘 소개해 드리는 내용은 O’Shaughnessy asset management 에서 2018년 발행한 내용을 평역한 것입니다. 글은 두편에 나눠서 설명하도록 하겠습니다. 글이 행여나 너무 길어서 읽기 힘드실까봐 걱정입니다. 그러나 우리가 흔히 접하는 투자의 원칙들을 아주 구체적으로 이해할 수 있는 탁월한 글이므로 시간을 내어 읽어봐주시면 좋겠습니다. 첫 편은 수익률 분해에 들어가는 기본 내용을, 두번째 편은 구체적으로 가치투자의 효과를 분해해볼게요.

이 글에서 가장 헷갈리기 쉬운 부분은 ‘이익’과 ‘수익률’ 부분입니다. 여기서 이야기하는 대부분의 이익은 ‘기업’이 발생시키는 재무제표상에서의 이익, 그리고 그것이 주주에게 상징하는 이익률입니다. 주식 보유자의 계좌에 나타나는 수익은 ‘수익률’입니다. 헷갈리기 쉬운 부분인데요, 예를 들면 어떤 건물이 매년 5%의 임대료 ‘이익’을 낼 수 있습니다. 그러나 투자자가 건물을 어떻게 사고 팔았는지에 따라 남긴 총 수익을 ‘수익률’이라고 구분해서 부르고 있습니다. 이 점을 고려해서 보시면 덜 헷갈리실 것 같아요.

또 한가지, 밸류에이션이나 멀티플에 대한 이야기가 자주 나오는데요, 여기서는 주로 주식의 가격과 그 주식의 주당 이익의 비율입니다. 멀티플은 ‘배수’라는 뜻으로 비율을 뜻하는 것이고, 밸류에이션 역시도 주당 이익에 비해 몇배나 비싸게 거래되는지 그 수준의 고저를 뜻하는 단어이므로 정확히 동일하게 쓰이고 있습니다. 연간 10만원의 이익을 내는 주식이 100만원에 팔리고 있으면 멀티플/밸류에이션은 10배, 그리고 가격이 150만원으로 올라가면 15배, 이때 연간 이익이 다시 15만원이 되면 15만 vs 150만 이므로 다시 10배의 멀티플이 됩니다. 혹시 이런 용어들에 익숙지 않다해도 괜찮습니다. 오늘은 간단하게 생각하셔도 무방합니다.

핵심 요약

  • 팩터 투자에서 정의하는 가치투자는 근본적으로 ‘이익이 증가하지 못한 나쁜 기업’을 매우 싼값에 사는 것.
  • 이런 나쁜 기업들의 이익증가율은 평균적으로 1년 후 부터 개선되어 시장평균에 수렴하는 성질이 있음.
  • 시장은 이를 알기 때문에 조기에 멀티플이 (이익과 가격의 배수) 빠르게 증가하는 경향이 존재함.
  • 그러나 시장은 단기적으로 이익이 감소하는 나쁜 기업을 가차없이, 과도하게 할인시킴.
  • 결론적으로 밸류 포트폴리오는 그 포트폴리오가 만들어 낼 수 있는 미래 이익흐름대비 과도하게 할인되어 있음. 시장 대비 과도한 할인이 정상 가격으로 돌아오면서 발생하는 수익이 밸류 전략 성과의 원천.

원제: 팩터를 원점에서 부터 보기 : 과거와 미래에서, 팩터는 언제 어떻게 왜 작동하는가?

(역자 : 2018년에 쓰인 글임을 감안해 우버 사례를 생각해주세요)

오늘 10억원을 투자해야 한다면, (1) 뉴욕의 택시 영업권에 투자 하시겠어요? 아니면 (2) 우버 주식에 투자를 하시겠어요?

사람들에게 이 질문을 던지면, 대부분은 ‘우버’라고 대답할 것입니다. 사람들은 주식 투자에 있어 기업의 근본적인 성장을 중시하지만, 가격에 대해서는 함께 고려를 안하는 경향이 있습니다. 성장성과 흥분감만 본다면 우버가 당연히 눈에 띕니다. 하지만 이 글에서는 택시 영업권처럼 유행에 뒤쳐진 댓가로 엄청나게 할인된 자산과, 우버처럼 (최근에는 힘들었지만) 강력한 성장성을 지닌 자산이 둘다 훌륭한 투자처가 될 수 있음을 살펴보겠습니다. (역자주 - 저희는 우선 전자인 가치투자만 살펴볼 것입니다)

대다수의 사람은 택시 영업권의 가치가 점차 사라질 것이라고 직감합니다. 이런 분위기 덕에 택시 영업권 가격은 몇년전과 비교해 크게 하락해 있습니다. 그러나 만약 택시 산업이 살아남아 미래에 현금흐름을 창출해낸다면, 현 시점의 과도한 비관적 전망은 오히려 투자기회로선 긍정적이라 할 수도 있습니다. 낮은 성장률 혹은 마이너스 성장률을 보이는 투자처도, 가격만 맞다면, 여전히 좋은 투자처가 될 수 있다는 것이죠. 앞으로 나올 ‘가치투자’ 이야기에서는 ‘택시 영업권’ 사례를 떠올려 보시면 좋겠습니다.

최근엔 어려움을 겪고 있지만, 우버 주식은 여지껏 많은 투자자를 부자로 만들었습니다. 고성장 고모멘텀 (가격 상승 추세)의 대표적인 사례라 할 수 있죠. 성장주 투자가 어려운 이유는 때로는 실적이나 매출 대비 가격 멀티플(배수)이 과도하게 높아, 실제 창출하게 될 현금흐름 대비 합리화할 수 없는 수준까지 가기 때문입니다. 하지만 이런 종목도 정확한 타이밍에 산다면, 회사의 성장과 함께 큰 수익도 낼 수 있을 것입니다. 타이밍이 핵심적입니다. 우버의 예시는 모멘텀과 glamour(유행하는) 주식을 논할때 떠올려 보시면 좋겠습니다.

가치주(Value)와 모멘텀주식(Momentum)은 발생시키는 수익은 수렴과 발산의 효과에 의해 만들어집니다. 가치주는 구조적으로 저렴하게 할인되었다가 점진적으로 제값에 수렴하여 갑니다. 모멘텀 주식은 제값에 거래되거나 약간 비싸게 거래되다가 단기적으로 더욱 고평가되어 가는 발산 과정을 거칩니다. 그러다가 다시 제값으로 돌아오죠. 두 스타일 모두 시장의 착오를 보여주는 사례이고, 이를 포착할 때 소위 초과수익 (alpha)이 만들어집니다.

이 글에서는 팩터들이 작동하는 원리를 하나의 통합된 이론체계 위에서 설명하여, 위의 내용들을 한결 이해하기 쉽게 만들 것입니다. 이 글은 네 장으로 나뉩니다.

  1. 기초 : 우선 팩터 인덱스들을 살펴보고 이들의 수익률을 해부합니다.
  2. Value : 가치주 팩터에 대한 깊은 고민을 해보겠습니다. 가치주 투자가 어떻게, 왜 작동하는지 설명한 이후, 최근의 성과부진을 살펴보고, 향후에 가치주 투자 타이밍을 잡을 수 있는지 보겠습니다.
  3. 모멘텀 : 이후에 모멘텀 팩터에 대한 깊은 고민을 해보겠습니다. 어떻게 왜 작동하는지를 살펴본 다음, Value 팩터와 어떻게 대비되고 또 보완되는지 그 충격적인 효과를 강조하겠습니다. 또한 모멘텀 투자 타밍에 대한 논의로 끝내겠습니다.
  4. 결론 : 이후 우리의 연구를 요약하고, 미래로 시선을 돌려보겠습니다.

이 논문을 읽고 나면 팩터 투자에 대한 이해가 투자의 시작과 끝 한결 깊어질 것이고, 새로운 질문들도 많이 떠오르게 될 것입니다.

(역자주 - 우리는 이번에는 Value 만 살펴보겠습니다.)

기초 : 팩터 수익률 분석을 위한 프레임워크

향후 설명할 흥미로운 결과들을 살펴보기에 앞서 우리가 사용한 두가지 기법을 설명드리겠습니다.

인덱스 구축 : 우리는 팩터를 사용해 주식 인덱스를 만들 것입니다. S&P500 이라는 인덱스가 미국의 대형주에 단순히 투자한 결과를 보여주듯이, 팩터를 활용한 전략을 복제하는 인덱스가 필요하죠.

수익률 분해 : 이러한 인덱스를 만든 이후, 장기 수익률이 어떻게 구성되어 있는지를 ‘분해’할 것입니다. 이들을 분석하면 팩터의 작동 방식을 조금더 이해하게 될 것입니다.

이런 기술들을 사용하다 보면 ‘turnover’ (이하 종목 교체) 라는 문제에 직면하게 되는데요, 투자의 시작과 끝 시간이 흐르며 팩터 인덱스들은 내부 종목이 새로운 종목으로 교체됩니다. 수익률을 분해할 때는 종목 변화로 인한 왜곡효과를 생각해야 하죠. 이를 추적하기 위해 새로운 방법론을 만들었습니다.

인덱스 구축 설명

모든 팩터들에 대해 S&P500 과 같은 하나의 인덱스를 만들어 나갈 것인데요, 실제 인덱스처럼 종목 변화와 주식 희석 효과등을 수정주가로 반영할 겁니다. 이를 통해 주식 하나당 기준으로 이익, 현금 흐름, 매출 등의 효과를 추적할 수 있습니다.

팩터 인덱스를 살펴볼 때 아래의 것들에 유념해주세요.

  1. 대형주 중심 : 우리는 시가총액이 많은 대형주만 사용합니다. 팩터의 효과는 중형주, 소형주, 초소형 주에서 월등히 강하게 나타나는데요, 대형주만 분석한다는 것은 보수적으로 접근한다는 것입니다. 대형주에서 찾아낸 현상은 자연히 더 작은 시가총액 종목들에서 더 뚜렷하게 나타날 것입니다.
  2. 균등 배분 : 인덱스를 구성하는 종목의 비중은 가격 배분이나 시가총액 배분 방식이 아니라, 모두 같은 비중을 가지는 ‘균등 배분’ 방식입니다. 인덱스를 리밸런싱하는 날짜에 모든 주식 비중은 서로 동일해집니다.
  3. 모든 배당의 재투자 가정 : 인덱스 안의 주식에서 발생하는 모든 배당은 주주에게 지급되지 않고 즉시 같은 인덱스를 추가 매수하는데 쓰인다고 가정합니다. 이런 재투자 금액은 배당을 사실상 자사주식매입으로 만드는 효과가 될 것이고, 주당 성장성을 키우는 요소가 됩니다. 기업마다 배당율의 차이가 있는데, 모든 배당이 재투자된다면 개별 배당율의 효과를 상쇄하게 됩니다. 이 점 때문에 팩터 전략들의 근본적인 성장성 측정과 비교가 가능해집니다.

수익률 분해

수익률 분해의 개념을 알기 위해 아래 테이블에 예시를 담았습니다. S&P500 의 수익을 배당 (Dividend Return), PE 멀티플 확대 (PE Multiple Expansion), 기업 이익률 확대 (Profit Margin Expansion), 주당 매출 성장 (Sales Per Share Growth)으로 분해했습니다. 1964년 6월부터 2017년 10월까지의 기간에 대해 우선 시작과 끝 시점의 인덱스 관련 정보를 보시지요.

끝나는 시점과 시작 시점을 비교하면 아래와 같은 분해가 가능합니다.

S&P500의 연평균 수익률 9.85%는, 3.07%의 배당 수익, 0.45%의 멀티플 확대, 0.03%의 이익률 확대, 그리고 6.3%의 매출 성장으로 볼 수 있습니다. 이렇게 본다면 해당 기간의 S&P500의 수익률의 대다수는 성장과 배당이라는 기업의 재무적 요소에서 나왔습니다. 멀티플 증가와 이익률 개선의 효과는 무시할만큼 작았는데, 1964년과 현재의 시장 밸류에이션의 차이가 비슷했던 점도 한 이유입니다.

위의 수익률 분해를 더 단순화하기 위해서, 배당으로 인한 이익을 자사주 매입으로 전환하고, 이익률 확대와 주당 매출 성장을 주당 수익 (EPS) 성장으로 합산해볼 수 있습니다. 그렇다면 멀티플 증가를 제외한 모든 요소는 EPS의 성장으로 합쳐집니다.

모든 수익 분해를 단순하게 EPS성장과 PE멀티플 성장의 효과로 나뉘어 봤습니다. 회계적 효과도 제외하기 위해 ‘특수항목 및 중단영업전 이익’등을 제외한 이익만을 사용하겠습니다.

종목 교체의 문제

종목 교체의 문제를 고려해야 하는 이유는 무엇일까요? 이를 살펴보기 투자의 시작과 끝 위해서 가치투자 팩터에 대한 중요한 질문 하나를 곱씹어보겠습니다. 가치투자가 초과 수익률을 준다는 사실은 누구나 알고 있습니다. 하지만 정확히 어떻게 초과 수익이 발생하고 있는 것일까요?

  1. 이익률 (Yield) : 저렴한 주식이 투자금 대비 상대적으로 더 높은 실적 이익률을 달성하기 때문에 투자자도 초과수익률을 누리는 것일 수도 있습니다. 회사가 발행하는 고수익 채권이 국채보다 이자 이익률이 더 높아, 결과적인 수익률도 더 높은 것과 마찬가지로 말이죠.
  2. 재무적 성장 (Fundamental Growth) : 실적 하향세의 기업들이 어려운 시기를 지나며 실제로 재무적 성장율이 개선되는 효과로 초과 수익률을 제공할 수도 있습니다.
  3. 멀티플 확대 (Multiple Expansion) : 저렴한 주식이 덜 저렴해지는 과정에서의 멀티플 확대가 초과 수익률을 제공하는 것일 수도 있습니다.

가치투자 팩터의 초과 수익률의 요인을 분해하기 위해서 우리는 위에 S&P 500을 분해한 것과 같은 방식을 써보겠습니다. 만약 성장 덕분이 크다면, 아마도 위에서는 (1)과 (2)의 효과가 크다고 할 수 있죠. (1)은 배당과 재투자로 연결되는데, 우리는 모든 배당을 재투자하는 식으로 인덱스를 구성하기 때문에 모두 성장성과 동일해집니다. 만약 수익률의 요소가 멀티플 확대에 의한 것이라면 가치투자의 핵심은 (3)의 메카니즘이 크다고 할 수 있습니다.

한번 살펴볼까요? 아래는 가치투자 팩터의 수익률을 1964년 6월부터 2017년 10월까지 비교해본 것입니다. 이 팩터 인덱스는 매년 6월 말에 1년주기로 투자하며, 미국의 대형주 중 가장 저평가중인 20%의 주식을 선별하는 방식을 사용합니다.

이렇게 결과를 보면, 가치투자의 모든 수익은 이익 성장에서 나온 것 같습니다. 이 말인즉 가치투자는 향후 EPS 성장이 강해질 회사들을 선별했다는 뜻이 되는데요, 기업으로서의 유기적 성장율이 높아질 종목들을 뽑았거나, 아니면 주가 대비 많은 현금배당을 해서 재투자를 하고 주식수를 늘릴 수 있는 회사들을 잘 선정 했다는 뜻입니다. 멀티플 확대는 무시해도 될만큼 작은 효과를 보인 것 같습니다.

하지만 아마 여러분은 이 결론이 틀렸다는 것을 직감하셨을 겁니다. 가치투자가 시장지수를 이긴 이유가 ‘더 높은 EPS성장’ 덕분이라는 것은 이상하죠? 가치투자의 대상이 저렴할 수 있는 이유는 성장에 대한 시장의 기대가 낮기 때문입니다. 이들이 실제로 다른 기업보다 성장성이 높다면, 그들이 저평가될 이유가 없겠지요.

그러니 무엇인가 분명히 잘못된 것입니다. 아래에 가치투자 팩터의 EPS와 S&P500 시장 전체의 EPS의 추이를 살펴보겠습니다.

확실히 가치투자의 EPS 성장(파란색 선)이 더 높다는 점이 보이긴 하네요. 하지만 각지고 들쭉날쭉한 톱니 모양의 패턴이 지속되는 것도 보입니다. 무슨 일이 발생하고 있는 걸까요?

S&P500과 같은 시장지수와는 다르게, 가치투자 팩터 인덱스는 액티브 (능동형) 투자전략이라 매년 상당한 종목 교체가 발생하고 있습니다. 연간 종목들의 평균 38%가 교체되고 있으며, 그러니 인덱스에는 매년 아주 다른 재무제표를 가진 종목들이 38%나 신규 편입된다는 것이죠. 매년 6월 말에 구 종목들이 신 종목으로 바뀌는 순간, 인덱스의 EPS는 계단처럼 상승하는 톱니 패턴을 보이는 것입니다.

위에 우리가 실행한 수익률 분해는 가치투자 팩터의 계단식 EPS상승을 실제 EPS의 성장성이라고 가정해버려 잘못된 결론을 냈습니다. 위의 성장세는 기업들의 성장이 아니라, 종목을 교체하는 과정에서 인덱스 안에서 인위적으로 발생한 성장효과에 가깝습니다. 팩터의 수익률을 분석하려면 이런 종목 교체 효과를 잘 감안할 수 있어야겠습니다.

종목교체 문제의 부분적 해결

하나의 방법은, 리밸런싱이 발생하는 주기가 ‘사이’에만 수익률 분해를 하는 것입니다. 위의 예시에서는 매년 6월말과 다음해 6월말 사이에는 리밸런싱이 없어 종목들이 거의 동일하다는 점을 활용하여, 매년 별도의 수익률 분해를 할 수 있습니다. 하지만 단점은 1년 이상의 주기를 분석할 수 없다는 점과 리밸런싱이 끼어있는 기간을 분석할 수 없다는 점입니다. 교체된 다른 종목들의 데이터를 비교하게 되는 셈이니깐요.

어쨌든 1년 주기로 계산을 해보았습니다. 6월말에 리밸런싱을 고정하는 것이 아니라, 매월에 걸쳐 1년 주기의 새로운 포트폴리오를 만들고, 각자 다른 월에 리밸런싱되는 12개의 전략의 수익률을 분해해봤습니다. 월간으로 아래와 같은 분석이 나옵니다.

한해에 시작되는 12개의 전략을 평균하여 아래와 같이 단순하게 그려볼 수도 있습니다.

이렇게 살펴보니, 가치투자 팩터는 거의 모든 수익률이 멀티플 확대(파란색 바차트)에만 의존한다는 점을 볼 수 있습니다. 이익 성장으로 인한 수익 기여율(오렌지 바차트)은 대부분의 기간에 오히려 마이너스입니다. 그러니 가치투자는 성장 전망이 낮아서 저렴하다는 생각은 100% 정확한 것으로 드러납니다. 최소한 단기적으론 그렇죠. 앞선 분석은 이렇듯 종목 교체 문제를 생각지 않아서 잘못된 결과를 도출한 것입니다.

리밸런싱 성장, 보유중 성장 : 종목 교체를 감안한 수익률 분해

종목 교체가 수익률 분해 결과에 미치는 문제를 정확하게 이해해볼 필요가 있습니다. 특정 인덱스의 수익률을 분해한다는 것은 결국 인덱스가 시작하는 시점의 특성과 끝났을 때의 특성을 비교한다음에 연율화 (annualize)한다는 것입니다. 그러니 팩터 인덱스처럼 중간에 종목들이 자주 교체되는 경우라면, 수익률 분해가 잘못 왜곡되기 쉽습니다.

예시 : 가치투자 팩터 인덱스가 PE 멀티플이 평균 10배인 종목들로 구성되어 있었는데, 1년 동안 이들 기업의 이익은 변화하지 않았지만 주식의 가격은 50% 상승하여, PE 멀티플이 평균 15배가 되어버렸어요. 인덱스 안에서 이 모든 종목은 매도되어지고, 다시 PE 멀티플이 10인 종목들로 채워넣었습니다. 인덱스의 투자자는 결국 PE 멀티플 10배에 사서 15배에 파는 것을 매년 반복합니다.

특정 인덱스가 멀티플이 얼마나 증가했는지를 볼 때 보통 시작점과 종료시점의 PE 멀티플을 비교하게 되지만, 위의 사례에서 이런 비교를 하면 아무런 변화가 없다고 오해하기 쉽습니다. 왜냐하면 PE멀티플이 상승하는 효과가 중간에 종목교체를 통해 다시 10으로 돌아오면서 사라져버리기 때문입니다. 아래와 같이 말이죠.

위의 메카니즘으로 3년동안 리밸런싱을 한 결과입니다. 시작과 3년 후의 시점 (파란색 박스)을 비교하면 아무런 차이가 없습니다. 그래서 PE멀티플의 변화가 없었다는 해석을 할 수 있습니다. 실제로는 오히려 PE 멀티플의 변화가 유일한 변화였는데 말입니다.

비록 PE 멀티플에 대한 정보는 PE칸에서는 완전히 사라지지만, 인덱스의 EPS 정보로 변환되어 남게 됩니다. 아래와 같이 말이죠.

리밸런싱이 발생하는 시점에 PE 멀티플은 15에서 10으로 떨어지는데 (파란색), EPS는 100에서 150으로 증가합니다 (붉은색). 이는 리밸런싱을 통해 더 많은 EPS를 상징하는 더 저렴한 종목을 매수하였기 때문이죠. 인덱스의 가격을 상징하는 P는 여기서 변하지 않습니다. 그러니 P/E 멀티플이 변화한다는 것은 E가 비례적으로 늘어났다는 것이죠. 이게 바로 주당이익인 EPS입니다.

그래서 PE멀티플은 계속 같은 자리에 있지만, 리밸런싱의 효과는 EPS에 반영되고 있는 것입니다. 즉 50%의 멀티플 상승은 다시 EPS의 50% 상승으로 전환되는 것이고, 마지막 3년 차까지 100에서 337.5로 상승하게 됩니다.

이것 하나를 기억하시면 되겠습니다.

리밸런싱 법칙 : 리밸런싱이 발생하여 인덱스의 밸류에이션이 변화할 때마다, 그 사건은 인덱스의 재무적 수치 (EPS 등)에 비례적인 영향을 미치고, 그 반대도 마찬가지다.

리밸런싱에서 발생하는 EPS 변화는 포트폴리오 기업들의 EPS가 성장하는 것과는 다른 점이 있는데 바로 투자의 시작과 끝 리밸런싱 날짜에 ‘일순간에’ 발생한다는 점입니다. 그러니 차트에서 이를 포착하긴 쉽습니다. 위에 나타난 차트에서 EPS의 톱니 같은 움직임이 바로 그것이죠.

위 파란색 선에 나타난 계단식 수직 점프 패턴은 수익률 분해시 ‘성장’으로 나타났는데, 이는 PE 멀티플을 다시 낮추는 효과가 EPS의 상승으로 전환되는 과정에서 발생한 것입니다.

우리는 이러한 성장을 ‘리밸런싱에 의한 성장’이라고 부르겠습니다. 이는 우리가 주식을 보유하는 중에 기업이 만들어낸 보통의 성장, 즉 ‘보유중 성장’과는 다른 개념입니다. 이 두가지 EPS 성장세를 분류해서 기록함으로써 종목 교체에 대한 왜곡 효과를 피해갈 수 있습니다.

두 성장성 요인을 해석할 때 중요한 점이 있습니다. 만약 리밸런싱에 의한 성장이 지속적으로 존재한다면, 우리가 선택한 전략이 PE '멀티플 확대'를 반복적으로 취하는 방법론 덕분에 재무적 성장이 발생한다고 해석하면 됩니다. 저렴한 멀티플에 사서 비싼 멀티플에 팔고, 늘어난 자본을 다시 저렴한 주식을 사는데 사용하고 또다시 비싸게 판매하는 것을 반복하며 종목 교체시마다 EPS 수치의 점프를 이끌어간 셈이죠. 반대로 어떤 전략의 리밸런싱 성장이 지속적으로 마이너스라면, 우리가 선택한 전략이 PE '멀티플 축소'를 경험하며 재무적 성장성을 잃고 있다는 뜻입니다. 비싼 멀티플에 사서 낮은 멀티플에 팔고, 또다시 비싼 멀티플에 매수를 반복한다는 것이죠. 종목 교체시마다 EPS 수치가 하락해간다는 뜻입니다.

하지만 인덱스 안의 모든 밸류에이션 변화가 리밸런싱을 통해 전환되는 것은 아닙니다. 예컨대 우리의 포트폴리오가 투자의 시작과 끝 PE 10에서 15로 상승하였으나, 다음 리밸런싱에서 PE 10이 아닌 PE 15의 주식들로 교체되며 오히려 밸류에이션이 유지되었다고 해볼게요. PE 멀티플은 리밸런싱 과정에서 변화하지 않았고 직전의 멀티플 상승은 EPS성장으로 전환되지 않았습니다. 이렇게 포트폴리오 전체의 밸류에이션이 높아진 채 그 안에 잔존하는 경우를 수익률 분해에서 별도 분류하겠습니다. '리밸런싱 되지 않은 밸류에이션 변화'라 칭하겠습니다.

그래서, 종목 교체가 발생하는 인덱스의 수익률을 아래와 같은 세가지 요소로 분해할 수 있습니다.

  1. ‘보유중 성장’(Holding Growth) 수익률 : 인덱스에 포함된 기업들의 자체적 성장으로 발생하는 수익률. 재무적 투자, 인수합병, 자사주 매입, 자본 재투자 수익률, 배당에 의한 재투자 가정 수익률 등으로 포함합니다.
  2. ‘리밸런싱에 의한 성장’(Rebalancing Growth) 수익률 : 인덱스를 리밸런싱할 때 기존 주식들의 밸류에이션과 신규 주식들의 밸류에이션 차이가 만들어질 때 재무적 성장처럼 전환된 수익률.
  3. ‘리밸런싱 되지 않은 밸류에이션 변화’(Unrebalanced Valuation Change) 수익률 : 인덱스가 밸류에이션 변화를 일으켰지만, 리밸런싱에 의해 재무적 성장으로 전환되지 않고, 오히려 마지막 순간까지 전체 포트폴리오의 밸류에이션 상승으로 남아있게 되는 수익률 기여 효과. 이 효과는 미래에 역행할 수 있고, 고로 수익률에 영향을 미칠 수 있음.

각 요소들이 양이나 음의 수일 때 아래와 같은 의미가 있습니다.

위의 방법론을 가치투자 팩터에 적용하면 우리의 수익률 분해는 아래와 같이 변화합니다 :

우리가 저번에 계산한 방식에서 멀티플의 확대가 중요치 않다고 해석한 점은, 리밸런싱 기간이 지나가고 나서 최종적으로 변화한 멀티플의 효과만 살펴본 것입니다. 그 효과는 자연히 미미하게 나타났죠. 하지만 더 멀티플이 저렴한 종목으로 매번 교체를 할 때 수치에서 사라져버린 멀티플의 확대 효과가 중요합니다. 분석 방법을 개선하자 이런 리밸런싱 효과가 뚜렷하게 나타납니다.

이렇게 수익률 분해의 방법론을 확립하였으니, 이제 진짜 팩터 수익률을 분석할 차례입니다.

천대표 : 오늘은 여기까지 살펴보고 나머지는 빠른 시일안에 다시 이어가겠습니다. 두번째 파트는 프리미엄 회원에게만 제공되오나, 일반 회원께서 궁금하시다면 원문 논문을 찾아보시는 것도 한 방법이겠습니다.
우리가 주식을 사고 팔 때마다 실제로 우리의 포트폴리에서는 아주 많은 메카니즘이 발생하고 있습니다. 이런 메카니즘의 효과를 이해하지 못하고 아무렇게나 매매를 한다면 아마도 계좌에 부정적인 효과를 누적하고 있을 가능성이 높습니다. 그리고 매매가 많아지거나 충동적이 될수록 그 효과를 계산하긴 더욱 어려워질테죠. 자연히 개선하기도 어려워지고요. 투자에서 ‘간단한 원칙’을 찾는 행위는 결국 우리가 아주 잘 이해하는 효과를 극대화하고, 쓸데 없는 효과를 최소화하기 위해서입니다. 그러나 간단하기만 해서는 투자의 시작과 끝 안됩니다. 우리가 원칙을 깊게 이해하는 것이 중요합니다. 그러기 위해서는 흔히 알려져 있는 투자 조언들을 이렇게 데이터로 분석해보는 것이 참 많은 도움이 됩니다. 더 나아가 그 분석을 정교하게 구현해서 투자에 활용해보면 더욱 좋겠지요.

참고로 이런 데이터분석을 마음껏 활용할 수 있는 툴이 있습니다.

여러분이 상당히 많은 투자분석을 해보고 싶으시다면 allatte.com 을 활용하시고, 정리되어 있는 방법론을 투자에 간단하게 접목해보는 걸 원하신다면 tailor.im 을 활용해보시면 좋겠습니다.

[3분 경제교실]투자의 시작과 끝, 가치투자

시장가격과 실제 가치의 괴리를 이용
종목의 정확한 가치 산정이 핵심 요소
PER은 가까이, 정치테마주는 멀리해야

비즈니스워치가 경제 각 분야 전문가들과 만났습니다. 공부할수록 더 어려워지는 경제 상식. 아리송한 금융 용어들을 알기 쉽게 풀어봅니다. 눈높이 확 낮춘 개념 정리부터 실제 적용할 수 있는 꿀팁까지 지금 만나보세요.[편집자]

'투자의 귀재' 워런 버핏의 투자 철학으로 알려진 가치투자. 오래전 국내에도 소개돼 많은 투자자에게 익숙한 개념이기도 합니다. 유명세를 타다 보니 가치투자를 둘러싸고 많은 논쟁이 벌어지고 있는데요. '가치투자는 워런 버핏 정도는 돼야 가능한 투자법'이라던가, '한국의 개인 투자자는 절대 따라 할 수 없는 투자법'이라는 의견들도 나옵니다.

하지만 한국 시장에서도 가치투자를 적용해 성공을 거둔 이들이 있습니다. 지난달 8일 자산운용사 트러스톤멀티자산운용을 인수해 르네상스자산운용으로 사명을 변경하고, 공동 대표이사에 오른 이건규 전 VIP자산운용 CIO와 정규봉 전 신영증권 리서치센터 팀장이 그 주인공입니다.

금융업 경력 합이 32년에 달하는 이 대표와 정 대표는 업계 초년생 시절부터 줄곧 가치투자를 신념으로 삼아왔다고 합니다. "가치투자는 모태신앙"이라고 말하는 두 사람에게 가치투자에 대한 견해를 들어봤습니다.

◇ 가치투자란 무엇인가

가치투자란 한 마디로 '저평가된 주식을 사서 고평가된 시점에 파는 투자법'이라고 정의할 수 있습니다. 하지만 "지금은 이 주식이 저렴하니 나중에 오를 거야"라는 막연한 기대감으로 투자한다면 실패할 수밖에 없겠죠.

이 대표는 "주식의 시장 가격이 항상 옳진 않다"고 말합니다. 주가 상승에 대한 막연한 기대, 폭락에 대한 공포 등 외부 요인으로 주식가격은 얼마든지 왜곡될 수 있습니다. 가치투자는 현재 주식가격과 실제 주식가치 사이에서 발생하는 괴리를 이용해 돈을 법니다.

정 대표는 "이미 주식을 매수할 때 매도 가격이 정해져 있다"고 설명합니다. 주식 매수에 앞서 해당 종목의 정확한 가치를 매기고, 주가가 목표치에 도달했을 때 매도한다면 투자가 실패할 수 없다는 뜻이죠. 즉, 가치투자의 핵심은 '정확한 종목 가치 산정'에 있습니다.

◇ 가치투자의 장점은

이 대표가 말하는 가치투자의 가장 큰 장점은 안정성입니다. "과거에 가치투자를 추구했던 투자자들이 시장에서 가장 오래 살아남았다"는 이 대표의 말에 따르면, 가치투자는 오랜 세월 검증된 투자방법이라고 할 수 있겠죠.

또한 이 대표는 "가치투자는 장기간에 걸쳐 높은 수익을 낼 확률이 가장 높은 투자법"이라고 강조했습니다. 기업의 가치를 정확히 매길 수만 있다면 돈을 벌 확률은 높고, 돈을 잃을 확률은 적은 투자법인 셈입니다.

◇ 가치를 묻거든 PER을 보게 하라

앞서 말했듯 가치투자의 핵심은 정확한 종목 가치 산정입니다. 그렇다면 종목의 정확한 가치는 어떻게 파악할 수 있을까요? 이 대표는 "PER(Price earning ratio) 하나만큼은 꼭 눈여겨보라"고 추천했습니다.

PER이란 주가수익비율을 뜻하는 용어로, 현재 주식시장에서 거래되는 특정 종목의 가격을 주당순이익으로 나눈 값을 뜻합니다. 예를 들어 A 기업의 주식가격이 한 주에 1만원이고, 지난 1년동안 벌어들인 순이익이 주당 1천원이라면 A 기업의 PER은 10으로 계산됩니다.

PER은 저평가된 종목을 찾을 수 있는 단서를 제공합니다. 동종업계에서 주식가격이 똑같이 1만원인 A, B 두 기업이 있다고 가정해보겠습니다. 작년 주당순이익이 A 기업은 1천원, B 기업은 2천원이라면 A 기업 PER은 10, B 기업 PER은 5가 되겠죠. 이 경우 A 기업보다 B 기업이 상대적으로 저평가됐다고 볼 수 있습니다.

물론 PER이 종목 가치 산정에 절대적인 지표는 아닙니다. 주식시장에는 투자자들의 심리 등 매우 복잡한 변수들이 존재합니다. 업계별로 적정 PER이 서로 다르기도 하고요.

따라서 종목 가치를 산정할 때 PER을 참고하되, 다양한 지표들과 변수를 함께 고려하며 투자 경험을 쌓으라는 것이 이 대표의 조언입니다.

◇ 정치 테마주 근처에 가지 마라

주식 시장에는 투자자들을 유혹하는 ○○테마주들이 많습니다. 그 정점에는 정치 테마주가 있죠. '차기 대권 주자로 꼽히는 유력 정치인의 친인척이 경영에 관여하니 정권이 바뀌면 주가가 크게 오른다'는 식의 정치 테마주들. 투자자들에겐 달콤한 속삭임이 아닐 수 없는데요.

하지만 이 대표와 정 대표는 "딱 하나만 피하라면 무조건 정치 테마주다. 우리 회사는 (정치 테마주) 근처에도 안 간다"고 입을 모았습니다. 가치투자자인 이들이 정치 테마주를 기피하는 이유는 간단합니다. 정치 테마와 기업의 실제 가치는 관계없다는 것이죠.

정 대표는 "상식적으로 정치인과 기업 오너가 학연·지연·혈연 관계라고 해서 기업 가치가 변하겠느냐"고 되물었습니다. 그는 이어 "만약 정치인과 오너의 관계 때문에 기업 매출이나 정부 수주가 증가한다면, 그건 우리나라가 뭔가 잘못된 것"이라는 뼈있는 설명도 덧붙였습니다.

이 대표는 "(정치 테마주는) 투자의 시작과 끝 근거가 거의 없거나, 전혀 관련 없는 경우가 대부분"이라며 정치 테마 자체의 사실 여부에 의구심을 드러냈습니다. 그는 "정치 테마주에 투자하는 것은 카지노 가서 베팅하는 것이나 마찬가지"라고 잘라 말하며 정확한 종목 가치 산정에 기반을 둔 가치투자를 권했습니다.

교과서 같은 얘기지만, 투자의 시작과 끝에는 ‘리스크(risk)’가 있다. 모든 투자 관련 서적에도 리스크는 빠짐없이 등장한다. 그런데 리스크가 정확히 어떤 의미를 갖느냐에 대해서는 조금씩 시각차가 존재한다.
현대 재무학 이론에서 말하는 리스크는 가격의 변화, 즉 변동성을 뜻한다. 수학적 엄밀성으로 무장한 현대 재무학에서는 리스크를 수학적으로 또는 통계적으로 측정할 수 있어야 한다. 그래서 이들이 골라낸 아이디어가 변동성을 리스크로 간주하는 것이다. 하지만 ‘변동성=리스크’라는 아이디어는 주식 등의 자산 가격 변화를 설명하기에 적합할지는 모르지만 치명적인 문제를 안고 있다.

리스크를 바라보는 3가지 시각

100원짜리 주식의 가격이 올라 150원이 되면 변동성은 50이다. 반대로 100원이 50원이 돼도 변동성은 50이다. 그러나 투자자에겐 동일한 50의 변동폭이라도 그 실질적 의미는 완전히 반대다. 하나는 수익률이 플러스지만, 다른 하나는 마이너스이기 때문이다. 이처럼 리스크를 변동성으로만 바라보면, 손실 여부와 상관없이 가격 변화로만 리스크를 측정하는 우를 범할 수 있다.
리스크를 손실로 바라보는 시각도 있다. 당연한 얘기지만, ‘리스크=원금 손실’이라는 관점에 서면 리스크는 피해야 할 혐오 대상(risk averse)이 된다. 여기서 말하는 원금 손실에는 2가지 의미가 담겨 있다. 첫째는 가격이 하락해서 보는 손실이다. 둘째는 화폐 가치가 하락해 발생하는 손실이다. 대표적인 것이 인플레이션 리스크 같은 것이다. 따라서 리스크를 원금 손실로 받아들이는 시각에선 돈을 잃지 않으면서 인플레이션으로부터 자산 가치를 보호하는 것이 중요한 과제가 된다.
소수 집중 투자를 선호하는 이들은 리스크를 자신이 잘 알지 못하는 것으로 규정하기도 한다. 예를 들어 주식에 투자할 때 그 기업의 비즈니스 모델과 수익 창출력, 그리고 경영진 등에 대해 제대로 된 이해가 없으면 투자하지 말아야 한다는 게 이들의 생각이다. 모르는 데 투자하는 것 자체가 가장 큰 리스크이고, 리스크를 줄이려면 투자 대상에 대해 깊이 있는 연구와 조사를 해야 한다는 것이다. 여기에 해당되는 대표적인 인물이 워런 버핏이다.
여기서 한 번 생각해봐야 할 점은 ‘변동성’이다. 변동성이 없다면 수익이 발생할 수 없다. 가격 변화가 없으니 차익이 생기기 불가능하기 때문이다. 이런 의미에서 변동성은 수익의 원천이라 할 수 있다. 그런데 리스크를 변동성으로 여기는 시각에선 리스크를 줄이기 위해 변동성도 낮추려 투자의 시작과 끝 한다. 그렇다면 낮은 변동성은 무조건 좋은 것일까. 그렇지 않다. 변동성 그 자체보다 변동성의 방향성이 더 중요하기 때문이다. 수익이 나는 상향(上向) 변동성은 크면 클수록 좋다. 반대로 손실이 나는 하향(下向) 변동성은 작거나 가능할 수만 있다면 아예 없는 편이 좋을 것이다.
그럼 우리는 리스크와 변동성에 어떻게 접근하는 것이 바람직할까. 개인투자자는 원금 손실이 가장 나쁜 결과이므로 일단 손실을 보지 않는 게 중요하다. 그런데 손실을 보지 않기 위해 예금 같은 안전자산에만 투자하면 수익을 내기 어렵다. 예금 등은 수익의 원천인 변동성이 없거나 너무 작아서 수익이 발생하지 않는다. 따라서 손실을 보지 않으면서 변동성을 활용하기 위해서는 하향(下向) 변동성에 초점을 맞출 필요가 있다.
하향 변동성의 중요성을 설명하는 데 자주 인용되는 것이 ‘-50=+100’의 법칙이다. 1000만 원을 투자했다고 해보자. -50%의 손실이 발생하면 원금은 500만 원이 된다. 다시 1000만 원이 되려면, +50%로는 안 된다. 100%의 수익이 나야 한다. 절반으로 쪼그라든 500만 원에서 50%의 수익은 250만 원밖에 안 되기 때문이다. 이 법칙은 손실이 크면 클수록 원금을 복구하기가 더욱 어려워짐을 보여준다. 한마디로 덜 잃어야 빨리 회복할 수 있다.

리스크와 변동성의 관계

리스크와 변동성의 관계를 이해하는 것은 투자 의사결정에서 중요한 잣대가 된다. 우선적으로 금융사기를 판별하는 기준으로 활용할 수 있다. 주식 등 변동성 있는 자산에 투자하면서 수익을 거의 확정적으로 지급하는 것은 불가능하다. 그러나 대부분의 금융사기는 확정 수익을 제공하는 경우가 많다. 최근 발생한 사모펀드회사 V사의 경우가 전형적인 예다. 벤처기업 같은 변동성이 큰 자산에 투자하면서도 높은 안정적 수익을 제공한다면서 투자자들을 끌어들였다. 안정적 고수익에 대한 기대감은 환상으로 막을 내렸고, 투자자들은 돈을 잃고 마음에도 상처를 입었다. 안정적이면서 수익이 높다는 것은 사기나 다름없다. 따라서 리스크와 변동성의 원리에 맞지 않는 주장은 다 사기라고 여겨야 한다.
둘째, 펀드 등 금융상품 선택 시 활용할 수 있다. 투자자는 대부분 최근 수익률이 좋은 펀드에 투자하는 경향이 있다. 2015년 대규모 자금이 유입된 펀드들은 수익률 상위 랭킹에 있었다. 2014년 높은 수익률로 자금을 빨아들였던 펀드는 대부분 2015년 수익률 저하로 환매 압력에 시달렸다. 경험칙이 보여주는 사실은 최근 단기 수익률이 좋은 펀드에 투자하는 것은 그리 현명한 전략이 아니라는 점이다. 오히려 시장이 나쁠 때 덜 하락한 펀드를 선택하는 것이 더 나은 전략이다. 다른 펀드에 비해 적게 잃었기 때문에 빨리 회복하고 더 나아가 수익도 낼 수 있다.
셋째, 연금 같은 은퇴자산 운용에 적합한 상품을 찾는 데 도움이 된다. 단기 고수익을 노린 투자와 달리 노후 생활비 성격을 지닌 은퇴자산은 장기적으로 보수적이고 안정적이어야 한다. 변동성이 지나치게 큰 자산은 고수익 가능성도 있지만 손실이 발생하면 회복하는 데도 시간이 오래 걸리므로 은퇴자산 운용에는 적합하지 않다. 예를 들어 원자재 펀드나 벤처 펀드 같은 것은 피하는 것이 좋다. 운용 스타일이나 분산투자를 통해 변동성을 낮춘 펀드를 기초 자산으로 투자하는 게 바람직하다. 예를 들어 배당주 펀드, 일부 가치주 펀드, 글로벌 채권형 펀드, 글로벌 주식형 펀드 등으로 포트폴리오를 구성하는 게 안정적이다.
경제학의 오래된 금언은 ‘경제에는 공짜점심이 없다’는 것이다. 그러나 공짜점심이 생기면 먹는 게 좋다. 당신에게 공짜점심처럼 리스크를 지지 않고 돈을 벌 기회가 온다면, 그로부터 돈을 벌어야 한다. 그러나 공짜점심의 기회가 없다면, 그때는 리스크와 변동성을 고려해 의사결정을 해야 한다. 리스크에 대한 이해는 좀 과장하자면, 투자 의사결정의 알파요 오메가이기 때문이다.

$Y$FUND

모든 일에는 시작이 있으면 끝도 있습니다. 주식투자로 한정해서 생각을 해보면, 시작은 누구나 할수 있지만 끝의 결과는 전부 제각각입니다. 같은 종목을 투자해도 누구는 큰 수익으로 끝을 맺고, 누구는 손실로 마무리를 합니다. 이처럼 주식투자는 시작보다는 끝이 훨씬 중요한 게임입니다.

시작의 설램이 끝의 결실로 맻기 위해서는?

미래를 정확하게 내다보는 사람은 아무도 없습니다. 투자라는 것이 현 시점에서 미래에 대한 예측을 가늠해 보는 것은 굉장히 중요합니다. 다만 내가 미래를 예측한다고 해서 예측대로 미래가 흘러갈 확률이 높아지는 것은 더더욱 아닙니다. 현 시점에서는 예측을 하든, 그렇지 않든 다가올 미래는 내가 한 예측과는 아무 상관이 없는 것입니다.

그렇다고 아무 대비없이 투자를 하는것은 너무 많은 리스크를 동반하게 됩니다. 평화로울때 평화에 취하면 전쟁이 발생합니다. 평화로울때 전쟁을 대비하는 것이 국가 안보의 기본인것 처럼 투자의 기본은 위험요인을 최소화 하는데 있습니다. 이론상의 수익에 취해서 위험대비를 하지 않으면 분명 그 댓가를 치르게 됩니다.

평화를 원한다면 전쟁을 준비하라, 수익을 원한다면 리스크를 대비하라

수익만 생각하고 손실을 생각하지 않으면 결코 수익이 발생할 수 없습니다. 평화를 원한다고 무장을 해제하면 타국으로부터 반드시 침략을 받게 됩니다. 주식투자에서 리스크를 관리하는 방향으로는 다양한 방법이 있습니다. 자산군의 배치를 골고루 하는 분산투자 방법, 손절라인을 정확하게 지키는 방법이 대표적인 예 입니다.

1. 자산군의 배치를 통한 분산투자 : 같은 종류의 주식을 사는 것이 아니라 다양한 종류의 주식을 섞어서 배치하는 것입니다. 예를 들면 지수연동형 ETF와 국고채 ETF를 같이 매수하는 방법을 생각할 수 있습니다.

2. 손절을 정확하게 지키는 방법 : 손절을 정확하게 하는 것은 인간이 감정의 동물인 이상 쉽지 않습니다. HTS의 예약 매도 기능 등을 사용하는 방법을 생각 할 수 있습니다.

같은 종목을 사도 수익을 내는 사람이 있고, 손실을 보는 사람이 있다는 것을 무엇을 뜻하는 것일까요? 바로 그것은 주식투자의 수익은 개별 종목의 영향보다는 어떻게 관리하고 운영하는지가 훨씬 중요하다는 것을 뜻합니다.

원칙없이 결과를 낼 수 있는 일이 있을까요?

세상에서 원칙없이 무작위로 결과를 낼 수 있는 일이 과연 얼마나 있을까요? 하물며 총성없는 전쟁터나 다름이 없는 주식투자 시장에서 원칙없이 수익을 낼 수 있을까요? 시작은 누구나 할 수 있었지만 성공적인 끝, 성공적인 마무리는 누구나 할 수 없습니다. 그 차이는 바로 원칙이 있고 없음이 좌우하고 있을 확률이 아주 높습니다.

세상에 늦은것은 없습니다. 무엇이든 하나하나 차근차근 시도하다보면 분명 발전적은 결과를 얻을수 있습니다. 지금부터라도 스스로에게 맞는 원칙에 대해 진지하게 고민해본다면 분명 성공적인 마무리가 기다리고 있을 것입니다.

투자의 시작과 끝

고세훈교육학

윤승현교육학

한이수교육학

성휘소교육학

영어조셉신

영어조셉신

물리 한창민

물리 한창민

특수최한솔

특수최한솔

초등 최시원

유아 김지영

국어 정동해

국어 정동해

음악이미정

음악이미정

음악김남주

체육 김형규

미술장동익

미술장동익

영어최시원팀

해석학 태훈

상담 루시아

초등 채범

과교론 김창만

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